通货膨胀的界定

　　通货膨胀一般被定义为商品和服务的货币价格总水平的持续上涨。谈论通货膨胀我们关注的是商品和服务的价格，而股票、债券等金融资产价格上涨并不是通货膨胀，尽管金融资产价格上涨常常和通货膨胀相伴出现。通货膨胀一定是物价总水平上涨，部分地区或某类商品或服务的价格波动不能被视为通货膨胀。通货膨胀应该具有持续性的过程，而非价格的偶然跳动，并且该过程具有上涨的趋向。尽管１月份CPI指数创11年新高有一定的特殊性，包括受到春节、灾害天气、去年同期基数较低等因素影响，但是自2007年下半年以来，国内消费者物价指数已经连续7个月维持在5%以上，通货膨胀不仅是迹象明显，而且是程度较强。

　　通货膨胀成因分析：全球与中国

　　通货膨胀按其形成原因可以分为需求拉动型、成本推动型、供求混合推进型、结构型和体制型等各种类型。我们认为，就全球范围来看可以归结为供求混合型，即由需求拉动和成本推进共同作用所形成的。全球范围内通货膨胀形成的始作俑者应该是美国，美国通过美元贬值向全球输出通货膨胀；另外，新兴市场地区的经济增长，对大宗商品、基础原材料的强劲需求也强化了通货膨胀的趋势。

　　在布雷顿森林体系解体之后，国际汇率安排呈现出多样化特点，国际储备结构趋于多元化，2002年欧元诞生后更是被寄以厚望，希望能够实现与美元的并驾齐驱。但是，无论是在世界经济总量中所占的份额还是对于世界经济增长的贡献程度，欧元区仍然远逊于美国，在国际货币体系中美元仍处于主导地位，美国的财政政策、货币政策依然是影响世界经济的主要因素。

　　从上世纪８０年代开始，财政和贸易双赤字一直是美国经济最主要的问题，克林顿执政时期美国实现了财政盈余，但经常账户赤字并未消失。2001年布什上台，正值“新经济”泡沫破灭后美国经济由繁荣转向衰退，股市下挫、国内投资不振、失业率上升、贸易赤字高企。为了刺激经济增长，布什政府采取了一系列扩张性的宏观经济政策，2001年5月美国国会通过了10年减税1.35亿美元的减税法案。经济衰退以及税收减免使得美国政府财政收入减少，而“9＊11”事件后，美国财政用于反恐的战争支出急剧增加，而社会保障计划、健康和公共事业部门计划的施行也使得财政支出大幅增长。克林顿政府任期最后一年，美国财政盈余1250亿美元，而到了2005年已转为财政赤字4270亿美元。根据美国财政部公布的数据，到去年9月30日为止的2007财政年度，美国政府的财政赤字为1628亿美元，已经降至过去5年来的最低水平，这主要得益于2004年至2006年的经济增长和税收收入增加。美国国会预算局预测，美国政府财政赤字在2008财年里将下降到1550亿美元，但从2009财年开始又将上升。财政赤字迅速扩大，也带动了经常账户赤字的进一步增加。2000年美国经常账户赤字为3798.35亿美元，2006年扩大到7585.22亿美元，６年时间美国的贸易赤字整整翻了一倍。

　　和双赤字相伴而生的是美元贬值，美国的货币政策经历了衰退时期的大幅降息，2001年1月至2003年6月联邦基金利率从6.5%降至1%，经济恢复增长之后又连续17次加息，2004年6月至2006年6月联邦基金利率从1%升至5.25%，2007年下半年次级贷危机引发美联储再次减息。整体来看，从2002年开始美元一直处于贬值进程，即使在加息周期中也只是在2005年有小幅度的反弹，2006年下半年随着加息周期的结束，美元继续下跌，并在2007年下半年出现加速迹象，11月份美元指数创历史新低74.48。

　　由于美国经济在世界经济中的主导地位，美元在国际货币体系中仍然起支配作用，美元持续贬值的后果是外国投资人的美元资产价值减少，通货膨胀的压力由美国国内转移到国外。以美元贬值的方式，美国向世界输出通货膨胀，而其他国家不得不为美国政府和消费者分摊账单。

　　就单个经济体而言，资本、劳动力和进口品这三类要素价格上升都会推动整体价格上涨，从而形成通货膨胀。2007年以来，国际市场原油价格大幅上涨，直接导致国内成品油价格上调，对于国内通货膨胀形成有一定影响，但是由于价格管制的原因，国内能源价格涨幅不大，原油价格上涨并非国内通货膨胀形成的主要原因。年初由于雪灾的影响，国内许多地区出现了电力短缺，并且由于原油、煤炭价格上涨，能源供应对国内经济增长的影响逐渐加大，但与1994年和2004年出现通货膨胀时的情况不同，2007年国内煤电油运供应紧张的迹象并不明显，近期的通货膨胀并非由存量资本短缺所推动。

　　国内2007年以来出现的通货膨胀很可能是由于劳动力工资增长过快所推动，根据经济学家高善文的研究，2004年到2006年全部在岗职工人数不断增加，而工资的平均增长相对稳定；2007年以来正式在册职工人数增长率明显放慢，但人均工资增速显著上升，显示熟练劳动力市场出现供不应求，结合2004年就已经出现的非熟练劳动力市场供应紧张状况，说明国内经济扩张所面临的约束已经从资本存量转向劳动力供应方面。

　　在发达经济体，生产率的提高往往会导致货币升值，其传导路径为贸易品部门工资增长→非贸易品部门工资增长→非贸易品部门产品价格上升→实际汇率升值，这也被称为“巴拉萨—萨谬尔森效应”。长期以来由于我国劳动力市场供应充裕，劳动者未能充分分享生产率提高带来的收益，劳动者的收入增长以及消费对经济增长的贡献都较为有限。如果劳动力供求格局发生了根本性改变，那么2007年对于中国经济来说意义非同寻常，意味着人民币升值具有真实的经济基础，消费将成为推动经济增长的主要动力，而物价增长很可能不是短期经济现象。

　　对期货投资的启示

　　2007年以来出现的通货膨胀，既有外部环境的原因，国内经济结构的变化更是其发生发展的基础，并且国内商品价格上涨的状况在短期内也不会改变。由于国内外市场价格上涨进程的差异，对于投资者而言，一个直观的判断就是在国内做多在国外做空。但是由于种种原因，部分品种贸易渠道并不畅通，虽然也是国际贸易大宗商品但却具有非贸易品部门的特性，价格受国内因素影响更多，与国际市场的联动性不强，跨市交易很有可能套利失败。（曾超）