套利交易风险有限，收益稳定，一直受到投资者尤其是机构投资者的欢迎。当市场出现非正常波动时，套利交易者开始进入市场，通过大量的套利交易，引导市场回到正常轨道，起到了稳定市场的作用。

　　一、从香港交易所看股指期货套利交易

　　香港金融衍生品市场交易类型比重

　　香港有着健全的金融体系和完善的市场结构，并且与内地市场有着较高的相似性，我们可以以港交所作为重要的参考标准。香港衍生品市场较为成熟，套利交易也就成为了市场中重要的组成部分。在对衍生品市场的整体分析中，我们可以看出，套利交易占到了市场份额的19％，引导着市场的和谐发展。其中HHI期权和Mini恒生指数期货合约，由于合约小型化，不便于机构投资者进行套利，而散户投资者也很少进行套利交易，其交易份额较小。其他品种的套利交易都占有20％左右的市场份额，可见市场中对于套利交易的认可和利用程度。尤其是在股指期货市场中，套利交易有着三分天下的趋势，股票期权和HIS期货中，套利交易占有重要的地位。

　　二、套利交易助推股指期货成功

　　衍生品的套利交易主要有四种形式：期现套利、跨期套利、跨市套利和跨品种套利，综合我国市场与国际相关市场的关系，期现、跨期和跨市套利都会在未来成为套利交易的热点，跨品种套利由于市场的限制，还难以发展起来，但随着金融市场的发展，也会逐渐发展起来。

　　1．期现套利

　　股指期货以沪深300为标的物，根据国际经验，股指期货将引导现货指数的走势，股指期货指数总是与现货指数存在一定价差，而随着到期日的临近，股指期货指数也将会回归于现货指数，长期趋势中价差将会在一个有规律、有限的范围内波动。当市场中出现突发事件或者市场看法不一致时，例如，政治经济中的突发性变化、股利的发放，虽然股利的发放有一点规律性，但由于市场对其看法不一致，导致股指期货指数和现货指数的走势超过正常波动区间，为市场提供了套利机会。股指期货与现货指数的套利是目前市场中各大机构重点关注的交易方式，尤其是在市场初期，市场处于一个波动较大的时期，将为有准备的投资者提供较多的投资机会。

　　由于现在缺少沪深300的现货指数交易品种，如果在进行套利时，完全复制沪深300的现货，就其买卖手续费、冲击成本和交易便利性都难以达到要求。在进行期现套利时，必须有其他标的物作为现货载体。由于样本指数的差异和板块的轮动效应，使得现货载体出现跟踪误差。替代指数与沪深300指数的跟踪误差主要有两部分组成：一是替代指数与沪深300指数的跟踪误差；二是沪深300现货指数与期货指数的误差。

　　对于替代指数的选取，目前有多种方案，归纳起来主要有三种：

　　一是以嘉实300为替代指数。嘉实300由嘉实基金公司推出，以拟合、跟踪沪深300指数为原则，进行被动式指数化投资，为投资者提供一个投资沪深300指数的有效投资工具。其跟踪沪深300指数的特性，本身就为投资者提供了一个很好的替代作用。但是，从2007年1月22日至5月9日，对于沪深300和嘉实300，以收盘价为标本68个交易日的数量分析看，沪深300与嘉实300的相关系数为0.6286，它们的相关系数较低，回归分析中，它们的修正拟合优度为0.38，对于两个本身应该联系紧密的指数，出现如此低的拟合优度，说明嘉实300并不适合成为替代指数。

　　沪深300与嘉实300的相关系数

　　二是以ETF为替代指数。目前市场上存在上证180ETF、深证100ETF、上证50ETF三个品种，这为我们把ETF作为替代指数提供了便利性，但是如果单独以一个ETF品种为替代指数，由于其成分股对于沪深300成分股的覆盖具有片面性和不完整性，再加上板块的轮动效应，容易使替代指数出现较大的跟踪误差。以2006年6月1日至2006年10月18日三个ETF的日收益率为统计指标检验其跟踪误差，上证50ETF的最大跟踪误差为2％，上证180ETF有较多的交易日跟踪误差大于0.5%，这些大于0.5%的跟踪误差都会消耗掉套利的利润。我们可以通过优化设计，建立三种指数的混合指数模型，其成分股对于沪深300的成分股有着较大的覆盖面，趋于完整，而且也能联动沪深300成分股的轮动性，有效地减小了跟踪误差，通过优化模型，我们可以发现ETF混合指数将是最为有利的期货套利现货指数。因此，我们认为在进行股指期货现货套利时运用优化混合指数最为适宜，其中深证100ETF、上证180ETF、上证50ETF的比重分别为58.16％、10.79％、30.87％。

　　优化组合的混合指数中各在此混合ETF模型下，跟踪误差基本上可以控制在±0.01以内，较好地克服了样本指数的差异和板块轮动效应。但是，三个ETF的每日交易量长期徘徊在10亿以内，对于大量的机构参与者来说，这样的现货市场容量很难满足套利需求，因此，单个ETF或者混合ETF也不适宜作为套利交易的替代指数。

　　三是以沪深300成分股为样本，选取其中一定数量的成分股建立现货替代指数，成分股的选取范围一般限定在30至50个。通过选取部分沪深300成分股建立替代指数的思想主要来源于被动指数基金的建立方式，被动指数基金是通过优化建立部分成分股为指数的追踪指数，从而实现跟踪原生指数的被动投资方式。被动指数基金的建立方式多种多样，主要包括以下五种方式：最大市值占比法、最大相关系数法、行业分层抽样法、聚类分层抽样法、遗传算法。通过这些方式可以建立五种替代指数，对指数进行二次规划，并通过夏普比例、詹森比例、贝塔系数、特雷诺指数等评价指标，综合选择最佳的替代指数建立方式。

　　按照此种模式建立的替代指数，能最大尺度地减弱跟踪误差，交易量也不会存在障碍。由下表可以看出，在选取30个成分股建立替代指数的条件下，二次规划后其跟踪误差将会在0.0037以下，其中通过遗传算法建立的替代指数的跟踪误差最低达到了0.001786，远远低于混合ETF的跟踪误差。

　　二次规划条件下替代指数跟踪误差

　　由此可见，通过选取沪深300部分成分股建立的替代指数，将是替代指数的首选方案。

　　2．跨期套利

　　期现套利由于现货指数的缺少，即使替代指数能够较好地达到代替作用，但是由于存

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