□东方证券 孟卓群

　　在股指期货每月的结算日，结算价格是由现货价格来确定的，因而大量未平仓合约的持有人是否会通过操纵现价来增加期货头寸的收益引发了人们关注。那么对于股指期货是否会有这种“结算行情”呢？

　　以台湾加权指数、新加坡摩台指、香港恒生指数及香港恒生国企指数为例，来探讨股指期货是否会有结算行情的问题。以这四种指数为标的的指数期货结算价的确定规则有所不同，台湾加权指数期货的结算价是以最后交易日次日台湾加权指数现货开盘十五分钟的平均价来确定的，摩台指数期货的结算价即最后交易日现货指数的收盘价，恒生指数期货及恒生国企指数期货的结算价规定为最后交易日现货每五分钟所报指数点的平均数。股指期货结算价的确定方法对于现货指数在结算日的可操纵性有着重要的影响。

　　尽管这四种指数期货结算价的确定规则不同，我们在此仅考察临近股指期货结算，现货指数日数据的变化情况。考察现货指数日收盘价的变化情况可以从总体上判断股指期货是否有结算行情，但也不能排除临近结算股指日内数据可能出现的异常波动。

　　根据笔者计算，以上四种指数在最后交易日的涨跌幅度与非最后交易日的情况均没有较大差别，基本是一致的，而且在最后交易日指数的涨跌幅也并没有比非最后交易日的变化幅度大，因而，总体来看，股指期货的结算并没有给现货市场的波动带来明显的影响。那么在股指期货最后交易日当天现货市场的涨跌又是否具有明显的方向性特征呢？

　　统计发现，在最后交易日，现货上涨和下跌的次数基本是一致的，上涨和下跌的幅度也基本是相同的，因而并没有出现明显的期货投资者拉升现货或者是砸盘的现象。这其中唯一有些差异的是恒生国企指数，其在期货结算日上涨达到了25次，而下跌为19次，这跟恒生国企指数期货上市时间相对较短，数据较少有一定的关系。

　　最后交易日现货涨跌幅度与非结算日基本保持一致，说明股指期货并没有明显的结算行情，但是之前我们也提到了股指期货结算价的确定规则对于现货指数在结算日是否有异常波动有着重要的影响，以结算日现货平均价格来确定结算价比单纯用收盘价作为结算价更能够避免结算日股指的大幅波动，摩台指因为以结算日现货收盘价作为结算价而在避免股指尾盘大幅波动方面略显不足。

　　我们对摩台期自2001年2月19日至2005年6月15日期间的结算日进行统计后发现：在结算日结算价与前五分钟价的绝对价差的平均值为0.35，而在非结算日，这个绝对价差的平均值仅为0.12，因而从总体上来看，摩台期结算日尾盘的波动比非结算日要大，部分结算日尾盘会出现大幅拉高或压低指数的情况。

　　按照仿真交易的规定，中金所即将上市的沪深300指数期货的交割结算价为最后交易日标的指数最后二小时的算术平均价。根据海外经验，我们认为这一规则是可以有效地避免作价行为的。总的来说，股指期货每月最后交易日现货市场的涨跌与非最后交易日的情况没有明显的差别，股指期货的结算并不会引起现货市场的大幅波动。因而不论是从海外市场经验还是沪深300指数期货结算价的制定规则来看，对于股指期货结算会引起现货市场大幅波动的担心都是不必要的。