其次，从沪深300指数以及四类合约的每日振幅来看，合约月期限由近及远，其振幅均值逐渐增大，且明显高于沪深300指数振幅，说明合约期限越长，其波动幅度越大，相应的风险也越大。但除近月合约外的其他三类合约振幅标准差相距不大。

　　进一步，我们对五个时间序列的收盘价的对数收益率进行了Granger检验3。滞后因子取为1，结果显示，在滞后1天的情况下，沪深300指数日收益率与次月合约收益率、1季月合约收益率、2季月合约收益率互相之间有着显著的因果关系，次月合约收益率对1季月合约收益率有显著的因果关系；但沪深300指数日收益率与当月合约收益率以及其他合约收益率之间无显著的因果关系。

　　以上研究表明，现有的股指期货仿真行情已经较好地反映了沪深300指数的运行机理；同时，通过深入研究仿真行情，有助于揭示股指期货合约的运行规律及相应的投资策略。

　　3.股指期货推出初期交易套利机会较大

　　仿真交易行情显示，虽然部分机会受仿真交易运行失真的影响而明显地被放大，但更多的机会很可能在真实股指期货运行中特别是在初期运行中存在。

　　在期现套利方面，仿真交易当月合约与沪深300指数的价差波动巨大，最高时达到1300点；但由于当月合约在交割临近时逐步收敛于沪深300指数，这为期限套利提供了大量的操作机会。

　　进一步，在假设资金贷款年率为7.47%，股票双向交易费率为1.2%，期货交易双向费率为0.04%，期货保证金比例为15%，且假定冲击成本为40个点，跟踪误差系数为2%的情况下，计算得到期现套利无套利区间。可以看出，在我们考察的353个交易日里，出现正向套利机会的有47个交易日，未出现反向套利机会，套利机会为13.31%。

　　由于期现套利机会很大程度上取决于跟踪误差与冲击成本的多少，即取决于可变成本(冲击成本与跟踪误差)，图4给出了仿真交易在不同可变成本下的套利机会。

　　在跨期套利方面，长期合约与短期合约的价差表现为实际价差长时间、大幅度高于理论价差，并具有一定的周期性，长期合约被过分炒作，较大程度偏离了理论价格。这种情况一方面说明目前仿真交市场缺乏理性主流资金的介入，操作策略以投机为主；另一方面，这也为期跨期套利提供了大量的机会，在差价上升周期可以采用买入套利，在基差下降周期则采用卖出套利，当大量跨期套利存在的时候，差价将向理性回归。

　　成熟市场中，跨期套利尽管收益率一般仅为10%，但它的收益机会一直能维持在高达50%以上。考虑到中国股指期货推出初期，市场的投机氛围可能比较浓厚，期货指数大幅偏离现指的机会就可能更多，尽管这种偏离很可能没有股指期货仿真交易那么巨大，但是还会提供足够的空间与时间段供套利资金介入并获利。

　　4.程序化交易是投资股指期货的必然选择

　　尽管在美国等一些国家程序化交易被指责增加了市场波动，但对套期保值及套利投资者而言，程序化交易是不可或缺的重要工具。与股票市场相比，股指期货投资大、价格变动快、交易频率快、风险高，如何用最快的速度进行交易是实现盈利的关键点。

　　程序化交易一方面通过半自动或全自动的交易系统，极大地提高交易效率，捕捉到稍纵即逝的投资机会；另一方面，股指期货的套期保值及套利需要复杂的模型进行运算，寻找不同投资品种之间的价差或者是对历史数据进行统计，迅速做出决策。这些复杂繁琐的程序，通过人手根本无法完成，只有实现了程序化交易后才有可能实现。建立在完善的决策与风险控制制度基础之上的程序化交易可以极大地避免操作受到情绪化的影响，是实现稳定盈利的必要手段。

　　在股指期货推出之前，利用股指期货仿真行情对用于套期保值及套利的各类程序化交易模型进行模型设计、参数估计及检验是抢占市场先机、夺得头一桶金的重要保障。

　　俞雪飞 刘玉苓